微策略的比特币债务循环：天才之举还是冒险的赌博？

作者：Yohan Yun，CoinTelegraph；编译：邓通，金色财经

MicroStrategy 联合创始人 Michael Saylor 采取了激进的比特币收购策略，旁观者认为，这要么是天才的远见，要么是鲁莽的赌博。

后者警告称，MicroStrategy 对比特币等波动性资产的严重依赖充满风险。比特币价格大幅下跌可能会给公司的资产负债表带来压力，加剧财务压力，可能削弱其偿还债务或筹集额外资金的能力。

尽管存在风险，但 Saylor 仍然坚定不移。这位美国企业家表示，他“没有理由出售获胜者”。

MicroStrategy 是世界上最大的企业比特币持有者，截至本文发表时，其持有的比特币数量为 447,470 枚。这些巨额持股增加了该公司和整个比特币生态系统的风险。

为 MicroStrategy 的 BTC 购买提供资金

MicroStrategy 名义上是一家商业智能软件公司，但其积极的比特币积累意味着它本质上是一家比特币财务公司。

Saylor 的比特币购买狂潮始于 2020 年 8 月以 2.5 亿美元收购公司现金。然后他转向债务发行，从可转换票据开始——可以转换为股权的债务。这些票据通常带有低利率，在 2020 年 12 月帮助筹集了 6.5 亿美元，随后的发行筹集了数十亿美元。

2021 年 6 月，MicroStrategy 发行了 5 亿美元的优先担保票据，提供更高的利率并由公司资产支持。

最近，在 2024 年 12 月 24 日，MicroStrategy 提议将其普通股从 3.3 亿股增加到 103.3 亿股，将其优先股从 500 万股增加到 10.05 亿股。该计划提供了灵活性，可以根据需要随着时间的推移筹集资金，而不是一次性发行所有新股。

这符合该公司的 21/21 计划，该计划旨在在未来三年内筹集 420 亿美元——一半通过股票销售，一半通过固定收益工具——以资助进一步的比特币购买，并探索开发加密银行或提供基于比特币的金融产品等举措。

不顾后果的庞氏骗局？

马凯特大学名誉金融学教授大卫·克劳斯 (David Krause) 表示，Saylor 的策略“不合适”。

他警告称，比特币价格大幅下跌可能会严重影响 MicroStrategy (MSTR)，侵蚀股东权益，危及债务偿还，并可能导致财务困境或破产，从而引发其股票抛售。

克劳斯在一份书面声明中指出：“作为一个在职业生涯大部分时间都在研究和教授公司金融和投资的人，并且担任 [首席财务官] 已有十多年，我坚信国库资产应该完全由流动性强且风险低的证券组成，例如货币市场工具。”

MSTR 的交易价格基本高于其比特币持股的净资产价值 (NAV)。根据 BitcoinTreasuries.net 的数据，1 月 9 日，该公司的比特币持股占其市值的 51%。

当 MSTR 的交易价格高于其比特币资产净值时，该公司会通过债务或股权筹集资金来购买更多比特币。不过，Kruger 警告称，这种策略可能会稀释股东权益。

从理论上讲，这种方法会形成一个循环，即公司的比特币持有量会提升其市场地位和股价，从而进一步发行债券和购买更多比特币。

一些社交媒体分析师将这种循环策略比作庞氏骗局。

金融分析师雅各布·金 (Jacob King) 表示：“只有 BTC 持续上涨，这种循环才会奏效。如果 BTC 停滞或崩盘（确实会崩盘），循环就会崩溃。这是不可持续的，是一个巨大的庞氏骗局。”

来源：Jacob King

在最近的一次媒体采访中，Saylor 将这种方法与曼哈顿的房地产做法进行了比较。

“就像曼哈顿的开发商一样，每当房地产价值上涨时，他们就会发行更多债务来开发更多房地产，”他说。“这就是为什么纽约市的建筑物如此之高，这种情况已经持续了 350 年。我称之为经济。”

Kruger 一直批评 MicroStrategy 对比特币的依赖，他在最近的一篇论文中表示，这不符合美国证券交易委员会对庞氏骗局的正式定义。

证券监管机构将庞氏骗局描述为“一种投资欺诈，涉及从新投资者投入的资金中向现有投资者支付所谓的回报。”

加密货币交易所 Bitget 的首席执行官 Gracy Chen 同意 Kruger 的分析。

与依靠新投资者的资金向早期投资者支付回报的庞氏骗局不同，MicroStrategy 的方法依赖于市场驱动的比特币价值升值。”

Chen 指出，“这一策略更类似于戴高乐通过将美元兑换成黄金来挑战布雷顿森林体系。这是利用现代货币理论中已知的弱点来从资产升值中获利。”

Saylor 的比特币蓝图取得了不可否认的成功

截至 1 月 8 日收盘，MSTR 股价为 331.70 美元，自该公司 2020 年 8 月 11 日首次购买比特币（当时收于 14.44 美元）以来上涨了约 2,200%。同期，比特币的价格上涨了约 735%。

无论人们是否同意 Saylor 的观点，他的计划无疑提升了 MicroStrategy 的加密货币投资组合和股票表现，使该公司在 12 月成为纳斯达克 100 指数的一员。

虽然股东权益可能面临稀释，但支持者认为，比特币的长期增长潜力可以抵消这些风险。此外，Chen 指出，MicroStrategy 的可转换债务结构可能在危机期间起到保护缓冲的作用。

“长期熊市可能会使公司面临流动性挑战和加剧的债务管理风险。然而，其无担保可转换债务结构提供了一些保护，避免立即被强制清算，”Chen 解释道。

该公司通过股票发行筹集资金的方式，即使在熊市期间，也进一步降低了出售其比特币持有量的风险。”

比特币退出策略

简而言之，MicroStrategy 的使命很简单：继续购买比特币。

该资产是一种长期战略性持有，是对冲经济不确定性的一种手段，也是提升股东价值的一种手段。它还可用于获得贷款或为未来的商业机会筹集资金，而无需清算其比特币。

“从比特币的庞大流动性池中获利是有可能的，”VixiChain 产品管理负责人 Alexander Panasenko 表示。“当你持有大量这种实际上可以存储价值的抗通胀资产的流动性时，你只需持有它、借贷它就可以赚钱。”

然而，批评者指出，Saylor 缺乏明确的退出策略。比特币极端主义者认为比特币是传统金融体系的最终退出方式，因此认为比特币没有必要。

股票稀释仍然是一个迫在眉睫的问题，但该策略在很大程度上使 MicroStrategy 和更广泛的比特币生态系统受益，激发了世界各地的模仿者。

“只要 [MicroStrategy] 继续引发关于数字资产在未来经济中的作用的讨论，你就能看到新公司更广泛地采用它，揭示利用数字资产的新战略……这真的很好，”Panasenko 说。

“如果涉及数字资产的此类提议失败，就会给整个行业蒙上阴影，基本上会让我们倒退。”